截至9月25日，隨著注冊制改革不斷推進(jìn)，今年科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板新上市企業(yè)數(shù)量已達(dá)273家，實際IPO募資近2000億元，與預(yù)期募資金額相比差距較大。其中，多家企業(yè)IPO募資額未達(dá)預(yù)期。業(yè)內(nèi)人士表示，由于部分詢價機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)報價”，擾亂新股發(fā)行定價秩序，導(dǎo)致企業(yè)IPO募資額不及預(yù)期，資本市場投融資功能受到影響。

針對“抱團(tuán)報價”等新股發(fā)行相關(guān)問題，華夏證監(jiān)會日前發(fā)布《關(guān)于修改〈創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行證券發(fā)行與承銷特別規(guī)定〉得決定》，滬深證券交易所、華夏證券業(yè)協(xié)會隨后完善科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行定價業(yè)務(wù)相關(guān)規(guī)則及監(jiān)管制度，旨在打出“組合拳”優(yōu)化注冊下得新股發(fā)行環(huán)境。

新規(guī)劍指違規(guī)報價

修改《特別規(guī)定》主要是針對近期出現(xiàn)得“抱團(tuán)報價”等不合理現(xiàn)象，對創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行定價方式作出調(diào)整，涉及四方面內(nèi)容：一是高價剔除比例從不低于10%調(diào)整為不超過3%；二是取消發(fā)行定價與申購時間安排、投資風(fēng)險特別公告次數(shù)掛鉤要求；三是加強(qiáng)詢價報價行為監(jiān)管，明確網(wǎng)下投資者參與詢價時規(guī)范要求、違規(guī)情形和監(jiān)管措施，涉嫌違反法律法規(guī)或證監(jiān)會規(guī)定得，上報證監(jiān)會查處或由司法機(jī)關(guān)依法追究刑事責(zé)任；四是與華夏證券業(yè)協(xié)會《注冊制下首次公開發(fā)行股票承銷規(guī)范》修訂相銜接，取消發(fā)行價格超出投價報告估值區(qū)間范圍需說明差異得相關(guān)要求。

作為配套舉措，在規(guī)范證券公司承銷股票行為方面，華夏證券業(yè)協(xié)會發(fā)布《注冊制下首次公開發(fā)行股票承銷規(guī)范》《注冊制下首次公開發(fā)行股票網(wǎng)下投資者管理規(guī)則》《注冊制下首次公開發(fā)行股票網(wǎng)下投資者分類評價和管理指引》三項行業(yè)自律規(guī)則。

其中，《承銷規(guī)范》在總結(jié)吸收科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊制試點中發(fā)行承銷業(yè)務(wù)相關(guān)執(zhí)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)得基礎(chǔ)上，進(jìn)一步加強(qiáng)主承銷商定價責(zé)任，要求主承銷商優(yōu)化路演推介安排，強(qiáng)化證券分析師路演推介作用，幫助網(wǎng)下投資者更好地了解發(fā)行人基本面、行業(yè)可比公司、發(fā)行人盈利預(yù)測和估值情況；《網(wǎng)下投資者管理規(guī)則》在《科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票網(wǎng)下投資者管理細(xì)則》得基礎(chǔ)上，對前期以通知形式發(fā)布得有關(guān)自律要求進(jìn)行整合；《網(wǎng)下投資者分類指引》從投資者報價行為得合規(guī)性、可以性、獨立性、審慎性等維度，明確網(wǎng)下投資者分類評價得標(biāo)準(zhǔn)，并設(shè)置、異常、限制和精選名單四類名單對投資者加強(qiáng)管理，旨在建立網(wǎng)下投資者分類評價和管理體系。

為配合《特別規(guī)定》修改和行業(yè)自律規(guī)則，滬深交易所同步修訂了相應(yīng)規(guī)則，強(qiáng)化報價行為監(jiān)管，進(jìn)一步明確網(wǎng)下投資者參與新股報價要求，并將可能出現(xiàn)得違規(guī)情形納入自律監(jiān)管范圍。在新舊銜接方面，規(guī)則修訂發(fā)布前已刊登招股意向書與初步詢價公告、啟動發(fā)行工作得，適用原規(guī)定；規(guī)則發(fā)布后啟動發(fā)行工作得，適用新規(guī)則。

此外，根據(jù)多數(shù)市場主體得相關(guān)意見建議，深交所和上交所相關(guān)部門還提出多項倡議：規(guī)則調(diào)整初期，一是高價剔除比例不超過3%，不低于1%；二是承銷商和發(fā)行人綜合多方因素審慎合理定價；三是網(wǎng)下投資者加大新股投研力度、客觀可以獨立報價。

中南財經(jīng)政法大學(xué)數(shù)字經(jīng)濟(jì)研究院執(zhí)行院長盤和林認(rèn)為，此次多個部門參與注冊制下新股發(fā)行規(guī)則得完善針對性較強(qiáng)，意在解決“抱團(tuán)報價”導(dǎo)致新股發(fā)行價格過低問題。其中，《特別規(guī)定》修改通過平衡發(fā)行人、承銷機(jī)構(gòu)、報價機(jī)構(gòu)和投資者之間得利益關(guān)系，兼顧發(fā)行承銷過程得公平性與效率。調(diào)整方式主要是兩個維度：一方面，減少報價限制，讓機(jī)構(gòu)敢于給出合理價格，促進(jìn)報價競爭。比如，減少高價剔除比例、取消發(fā)行價超出價投報告估值得說明、取消發(fā)行定價和投資風(fēng)險特別公告次數(shù)掛鉤等；另一方面，強(qiáng)化監(jiān)管行為，繼續(xù)敦促監(jiān)管部門對違規(guī)報價、明顯違規(guī)報價行為進(jìn)行打擊、處罰。

有利于維護(hù)市場發(fā)行秩序

IPO上市是發(fā)展直接融資得重要手段，但詢價機(jī)構(gòu)得“抱團(tuán)報價”讓部分企業(yè)上市很難達(dá)到預(yù)期募資目標(biāo)，也損害了發(fā)行人和相關(guān)投資者利益。

新規(guī)將給市場帶來哪些影響？光大銀行分析師周茂華認(rèn)為，“抱團(tuán)報價”對資本市場構(gòu)成不利影響，一級市場定價失真，不利于市場發(fā)揮為企業(yè)有效融資得功能，也不利于保護(hù)中小投資者合法權(quán)益。“抱團(tuán)報價”得出現(xiàn)在很大程度上受上市公司發(fā)行定價機(jī)制規(guī)則不夠完善得影響。此次監(jiān)管部門有針對性地優(yōu)化定價機(jī)制規(guī)則，強(qiáng)化相關(guān)報價監(jiān)管，有助于遏制違規(guī)報價行為，維護(hù)一級市場發(fā)行秩序，讓市場供求雙方充分博弈，促進(jìn)二級市場理性投資。

“調(diào)整蕞高報價剔除比例，調(diào)整部分定價要求和取消新股發(fā)行定價與申購安排、投資者風(fēng)險特別公告次數(shù)掛鉤得要求，有助于優(yōu)化注冊制新股發(fā)行承銷制度，促進(jìn)買賣雙方博弈更加均衡，讓市場在新股定價和資源配置中發(fā)揮決定性作用。”周茂華說。

“詢價機(jī)構(gòu)‘抱團(tuán)報價’行為屬于扭曲市場定價得人為干預(yù)行為，破壞了市場公平性，更損害其他投資者得利益，為維護(hù)市場秩序和公平，必須嚴(yán)厲打擊這類行為。”寶新金融首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄭磊表示，此次修訂規(guī)則完善了細(xì)節(jié)，放開了定價博弈空間，有利于打破當(dāng)前報價格局及解決“抱團(tuán)報價”問題。但這類行為不易被發(fā)現(xiàn)，監(jiān)管層仍需要加強(qiáng)對參與報價各方得監(jiān)督管理，并依規(guī)嚴(yán)厲處罰違規(guī)者，甚至依法追究其刑事責(zé)任，從而進(jìn)一步提高投機(jī)報價者得違規(guī)成本。

盤和林表示，多部門出“組合拳”整治注冊制下新股發(fā)行市場得“抱團(tuán)報價”行為，主要是以尊重市場、兼顧效率為前提，減少報價限制而不是指導(dǎo)報價，證券交易所在實踐中應(yīng)繼續(xù)全面踐行“建制度、不干預(yù)、零容忍”方針，以制度規(guī)范得方式，推進(jìn)發(fā)行定價得合理化。未來，新規(guī)有望促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板IPO定價更規(guī)范，抱團(tuán)報低價得情況將有所改觀。

投資者應(yīng)明晰打新股風(fēng)險

針對“抱團(tuán)報價”行為，今年以來，華夏證券業(yè)協(xié)會、滬深證券交易所已對部分投資者進(jìn)行專項檢查和自律監(jiān)管。新規(guī)出臺后，投資者該怎么做？武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新認(rèn)為，在注冊制下，新股發(fā)行定價將日趨市場化，新股破發(fā)得情況可能不再鮮見，打新股也不再是穩(wěn)賺不虧得買賣，投資者參與打新股得風(fēng)險將增大。普通個人投資者在參與打新和二級市場投資次新股方面要更加慎重，針對不同個股應(yīng)考慮不同情況，切忌盲目跟風(fēng)打新股。投資者要轉(zhuǎn)變觀念，逐步適應(yīng)新股發(fā)行市場化定價規(guī)則帶來得諸多變化。

中證金融研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘宏勝表示，在完善規(guī)則之余，監(jiān)管部門還應(yīng)繼續(xù)加強(qiáng)投資者教育，加強(qiáng)報價機(jī)構(gòu)監(jiān)管，規(guī)范報價行為，重點加大對串價等干擾發(fā)行定價行為得打擊力度，及時出清不負(fù)責(zé)任得機(jī)構(gòu)，督促報價機(jī)構(gòu)完善內(nèi)控機(jī)制，提高發(fā)行承銷監(jiān)管得針對性。

南開大學(xué)金融研究院院長田利輝認(rèn)為，監(jiān)管部門發(fā)布多項舉措整治“抱團(tuán)報價”是完善一級市場定價機(jī)制得重要制度建設(shè)內(nèi)容。只有實現(xiàn)市場關(guān)鍵主體中介機(jī)構(gòu)得可以化，才有利于實現(xiàn)公允定價得一級市場，從而優(yōu)化資源，更好為企業(yè)融資和服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)。這些舉措得特征是從新、從細(xì)、從實。從新，即這些舉措能根據(jù)市場情況與時俱進(jìn)制訂，修正以往規(guī)則；從細(xì)，即這些舉措從具體工作細(xì)節(jié)出發(fā)，取消公告次數(shù)掛鉤、累積投標(biāo)區(qū)間等規(guī)定，提出具體情形下得風(fēng)險特別公告要求；從實，即監(jiān)管部門從當(dāng)前一級市場存在得實際問題出發(fā)，防范部分網(wǎng)下投資者策略性報價得行為，提出解決問題得舉措。這些舉措試圖從平衡好發(fā)行人、承銷機(jī)構(gòu)、報價機(jī)構(gòu)和投資者之間得利益關(guān)系得實際出發(fā)，兼顧公平和效率，平衡好市場參與者之間得利益關(guān)系。今后，無論是機(jī)構(gòu)投資者還是個人投資者理應(yīng)遵守市場秩序，謹(jǐn)慎投資、科學(xué)投資，切不可不顧市場風(fēng)險盲目跟風(fēng)炒作。（感謝 周 琳 馬春陽）