原標題：大唐地產IPO懸念

樂居財經魏薇發自北京

像大唐地產LOGO一樣，黃晞戴著“臉譜”。

一個多月前，她向香港聯交所遞交了招股書。十年前，大唐曾沖刺上市，但以失敗告終。

紛繁的股東變更，和很多離奇的橋段，讓這家公司故事不斷。

要成功登陸資本市場，最好的故事莫過于一份靚麗的財務報表。

大唐地產曾經擁有過超高負債，從2016年到2018年，凈負債比率連續三年超過400%，分別為1085.3%、1087.9%、408.8%。在2019年上半年，驟然降至185.6%。

這是一個完美“瘦身”計劃。黃晞給大唐下了一劑怎樣的猛藥？

凈負債比過山車之謎

招股書顯示，大唐地產在2016年、2017年、2018年和2019年上半年的營業收入分別為20.76億元、40.19億元、54.96億元及25.26億元人民幣，年復合增長率38.03%。對應的凈利潤分別為1.29億元、4.13億元、5.88億元及3.69億元人民幣，年復合增長率65.8%；公司毛利率分別為18.4%、24.0%、27.8%、15.9%及37.5%。

2017年是大唐地產取得突破性發展的一年，銷售額首次過百億。在高速發展的背后，離不開大量資金的撬動。報告期內，大唐地產的凈負債比分別為1085.3%、1087.9%、408.8%。今年上半年突降至185.6%。

為何凈負債比暴降？招股書里這樣描述，主要由于保留盈利于2017年至2019年上半年持續增加及 本公司股東注資于2019年上半年增加所致。

2019年成功上市的中梁也進行過一波降負債，兩年間把凈負債率從1790%降到58%；上市房企德信中國2016年時凈負債率高達435.2%，2018年時降至192.6%。

然而，大唐地產的負債額卻在持續增長中。據招股書，2016年至2019年前6個月的流動負債分別為146.6億元，175.9億元，239.5億元和242.3億元。其借款總額則一直保持高位，往績期內分別達到54.5億元、91.4億元、84.6億元和76.0億元。

2016年至2019年6月末，大唐地產的權益總額分別為3.9億元、6.5億元、14.1億元和22.9億元，2019年6月末的權益與去年同期相比增加了63.06%。股東注資致使權益總額增加，拉低了凈負債比率，也是為了沖刺上市提前做好準備。

短債現金比接近1

截至2019年6月底，大唐地產的借款總額達到了75.98億元。一年以內需償還借款達到17.29億元，1至2年內需償還的借款達到31.69億元，同期現金及現金等價物僅為19.42億元，相比于所需償還債務還存在很大的資金缺口。

從其現金流來看，2018年大唐地產的經營活動凈現金流開始由負轉正。2018年及2019年上半年，經營活動現金流分別為20.53億元、29.50億元，而其投資活動現金額持續為負。從流動比率指標來看，自2016年起，大唐地產一直維持在較穩定的水平，分別為1.1、1.3、1.2，但是償債能力稍顯不足。

招股書顯示，截至2019年6月30日，其銀行及其他借款的加權平均利率分別為6.88%、9.66%，加權平均實際利率為8.25%。對于利率的下降，招股書給出解釋：“銀行及其他借款的加權平均利率整體有所減少，乃主要由于利率相對較低的銀行貸款增加及利率相對較高的信托融資安排減少所致。”

在融資方式上，大唐地產主要依靠銀行、信托和資產管理機構。招股書中披露了11筆信托融資，多以項目公司的全部股份為抵押，利率在8.8%-14%之間。總體來看，大唐地產的融資利率高于行業平均值，融資成本較高。

上市募集資金緩解資金壓力是大唐的主要目的，招股書披露，除了用于物業開發項目外，募集得來的部分資金將會被用于償還部分銀行有息借款。包括一筆2021年8月份到期的銀行借款，固定年利率8.5025%，一筆2022年6月到期的銀行借款，固定年利率9.0%。

離千億有多遠？

招股書顯示，大唐地產已經布局包括廈門、泉州、漳州等在內的近10余座城市，最集中的是南寧、漳州和天津。截至2019年9月底，這三個城市的土地儲備占比分別為10%、28.2%、16.7%，總和超過總土儲面積的一半。期內貢獻在總銷售物業收益中占比分別達到76%、98.9%、98.8%，為大唐地產的營收貢獻了主要力量。若項目過于集中，在地區政策收緊的情況下，其抗擊風險的能力會減弱。

報告期內，大唐地產的違規事件常有發生。6個項目公司無許可證施工被罰款，4個已開展項目沒有遵守相關規定而被罰款，2個項目在未辦妥竣工手續的情況下交付物業被罰款，3個項目刊登的物業廣告未能遵守廣告法規被罰款。

大唐地產的目標是沖擊千億，這就需要源源不斷的資金來支持運作，以目前的形式來看并不是很樂觀。2016年，大唐地產銷售額為86.1億元，2017年銷售額突破百億，2018年為340億元，年復合增長率53.04%，進入了百強房企排行榜。