經(jīng)歷了二季度得眾星捧月、產(chǎn)品火爆發(fā)行，亦經(jīng)歷了三季度得市場爭議，量化機構(gòu)正如何應對？2022年即將到來，量化機構(gòu)又將怎樣布局明年市場？

成長、價值將更均衡，看好指增策略

野村東方國際資管部量化投資主管李自悟?qū)Φ谝钾斀?jīng)感謝表示，國際投資者看好A股明年得表現(xiàn)，相比起中性策略，明年指數(shù)增強（下稱“指增”）策略可能更有表現(xiàn)空間。

回顧今年春節(jié)后，當時市場閃崩，在震蕩或者下跌得市場環(huán)境中，多空結(jié)合得中性對沖策略表現(xiàn)穩(wěn)健得優(yōu)勢就會凸顯出來。但自二季度以來，上證綜指一度突破3600點，創(chuàng)業(yè)板指更是不斷創(chuàng)下新高。同時，板塊得結(jié)構(gòu)性變化更為突出——價值藍籌股不斷下挫，新能源、光伏等景氣板塊大漲，中小盤股延續(xù)強勢，這也表現(xiàn)為中證500、中證1000指數(shù)持續(xù)跑贏滬深300，二季度以來，中證500、中證1000指增產(chǎn)品備受追捧。

目前，情況開始有所轉(zhuǎn)變。中央經(jīng)濟工作會議釋放信息，“逆周期”調(diào)控重出江湖。目前，市場期待后續(xù)會有更多政策措施落地。李自悟預計，2022年滬深300、中證500指增都可能有較為亮眼得表現(xiàn)，這將與今年得品質(zhì)不錯分化有所差異。截至12月10日收盤，今年至今，滬深300下跌4.04%%，而中證500上漲12.71%，風格分化演繹到了極致狀態(tài)。

“從可能嗎？角度來看，此前滬深300得估值較高，但今年持續(xù)遭遇殺估值，目前市盈率已回到十多倍，相比標普500得26倍左右市盈率仍要低不少，且華夏公司得整體成長性仍有很大優(yōu)勢，海外資金得配置動力仍然較強。”他稱。經(jīng)歷了大幅上漲，部分中小市值板塊明年有消化估值得需要，但鑒于指數(shù)整體估值仍較低，他對中證500仍然樂觀。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，滬深300指數(shù)得市盈率僅約13倍，從近5年歷史估值分位數(shù)來看，處于43.19%位置，是一個中性偏低得估值分位；雖然中證500估值約為20.67倍，明顯更高，但位于過去10年6.43%分位點。

量化是市場“追隨者”而非“定價者”

今年三季度，火爆得量化交易引發(fā)了市場爭議。截至9月24日，A股連續(xù)46個交易日成交額超萬億元，創(chuàng)下歷史紀錄，板塊輪動飛快，但指數(shù)層面卻并未明顯上升，這引發(fā)了一種擔憂——量化極致抱團中小市值瓦解后，會否出現(xiàn)今年2月公募抱團瓦解下得市場閃崩。9月初，證監(jiān)會主席易會滿提到，量化交易、高頻交易在增強市場流動性、提升定價效率得同時，也容易引發(fā)交易趨同、波動加劇、有違市場公平等問題。

多位接受采訪得機構(gòu)人士表示，量化交易量占比約在20%~25%，并無傳聞中得50%，因而此前對量化或沖擊市場得擔憂過度。一般而言，在中小市值股表現(xiàn)更好得市場下，廣撒網(wǎng)得量化更具優(yōu)勢，畢竟比起機構(gòu)持倉集中得大盤藍籌，散戶持股更多得中小市值股更容易出現(xiàn)捕獲超額收益得機會。

李自悟認為，此前市場成交量連續(xù)突破萬億元大關(guān)，這體現(xiàn)了市場更趨活躍。而且如今得1萬億和2015年得1萬億完全是兩個概念，“現(xiàn)在全市場總規(guī)模接近100萬億元，幾乎是2015年得2倍。同時，目前市場主流得股票量化策略持倉都高度分散，在一定程度上給市場特別是中小股票提供了更多流動性，這與股市暴跌時備受爭議得高頻程序化交易在股指期貨上頻繁報撤單制造得‘虛假流動性’并不相同。此外，比起品質(zhì)不錯‘抱團’，在行情被推向品質(zhì)不錯時，量化有時更傾向于反向做，或切換到別得股票。”

另外，量化策略一般不會在板塊中做特別劇烈得切換，但整體體量僅在萬億元左右，“相比公募基金，量化仍是市場得追隨者，而非市場趨勢得始作俑者或‘肇事者’。”他稱，海外以ETF為代表得被動型產(chǎn)品得大發(fā)展推動了美股持續(xù)保持慢牛，境內(nèi)量化策略中作為中流砥柱得指數(shù)增強類產(chǎn)品同樣也是被動型投資，對華夏市場會產(chǎn)生更積極得影響。

無獨有偶，資深全球宏觀交易員袁玉瑋此前對感謝表示，“與其說量化，今年飛速得板塊輪動行情實際是宏觀交易、外資和公募共同推動得。當時‘茅指數(shù)’得證偽和下挫導致資金流向中小創(chuàng)，然后量化擴大規(guī)模，上述趨勢被加強。扶持中小企業(yè)、鼓勵科技創(chuàng)新、保障內(nèi)循環(huán)得宏觀政策也使流動性流向成長和小市值因子。量化得益于小市值暴露，并非它們主動驅(qū)動了風格輪動。”

中美量化市場結(jié)構(gòu)大不同

值得一提得是，目前中美量化市場結(jié)構(gòu)完全不同。美國得量化分為兩類，微秒級甚至納秒級得超高頻量化，例如Citedal（城堡基金）等，另一類則是偏基本面得中低頻量化。前者目前在華夏基本不存在。2015年時，華夏清剿股市高頻程序化交易針對得就是超高頻交易，原因在于這類交易頻繁報單和撤單、涉嫌擾亂市場或操縱價格。這些交易即使在美國，監(jiān)管也會密切。

在海外成熟市場，已出現(xiàn)多起因程序化交易而致市場崩盤得事件。例如，2010年5月6日，利用計算機程序?qū)γ绹谥赶戮揞~賣單并瞬間撤單，帶動股票現(xiàn)貨價格大跌。近幾年，歐美China紛紛加強對高頻程序化交易得監(jiān)管。

李自悟表示，高頻交易在海外也存在一定爭議，但境內(nèi)股票量化策略目前仍以中低頻為主，與海外得高頻策略有顯著差異。

高頻交易發(fā)源于美國并快速成長不是偶然得，是近二十年來美國股票市場監(jiān)管和交易制度得調(diào)整，以及技術(shù)發(fā)展綜合作用得結(jié)果。2005年，《全美市場體系監(jiān)管規(guī)則》增加了美國股票交易量，加劇了市場得分割格局，為高頻交易公司利用不同交易所間價差進行高速套利提供了空間。與此同時，用于證券交易得計算機技術(shù)、軟件速度大大進步，采用此類技術(shù)得成本也大幅下降。

多位業(yè)內(nèi)人士對感謝稱，相比海外市場，A股缺乏T+0交易制度和做空機制，融券難度大且成本高，現(xiàn)在量化得優(yōu)勢主要在T+0和做空跑道，并非策略。一個例子是，海外量化機構(gòu)在A股得產(chǎn)品表現(xiàn)明顯比海外產(chǎn)品好很多。

2022年獲取超額收益更具挑戰(zhàn)性

也正是因為A股仍缺乏做空機制，加之鮮少有超高頻交易者，這讓眾多國際量化機構(gòu)看到了巨大得機會，近年來加速進入華夏市場。

“美國是一個充分競爭市場，又有那些超高頻交易者會將交易得利潤再切掉一部分，這也是為何海外中低頻量化機構(gòu)越來越難獲取超額收益得主要原因。”李自悟表示。

盡管華夏市場相對更容易獲取阿爾法，但李自悟也認為，隨著眾多私募量化機構(gòu)規(guī)模不斷擴容，策略容量得限制將使得超額收益得獲取更具挑戰(zhàn)性。

具體而言，目前私募量化機構(gòu)相當一部分超額收益仍于交易性阿爾法，策略上也已不是純粹地進行日頻調(diào)倉疊加T0策略，而是到了日內(nèi)多次調(diào)倉得程度，對交易性阿爾法愈加依賴。但隨著規(guī)模得擴張，再要頻繁換倉就意味著交易價格會比起始得目標價出現(xiàn)較大偏離，因此攤薄到每個產(chǎn)品上得交易性阿爾法會持續(xù)下降。

面臨挑戰(zhàn)，量化機構(gòu)也需要思考應對之策，有機構(gòu)選擇相對放松風控、放大跟蹤誤差。李自悟則認為，未來需要加強選股能力，并要讓信號多元化，除了量價信號，也要從包括基本面因素以及一些非結(jié)構(gòu)化得另類數(shù)據(jù)上尋找超額收益。此外，考慮到單一資產(chǎn)得局限性，也可以考慮通過多資產(chǎn)組合（例如配置股、債、商品）來真正實現(xiàn)穿越周期。