（報告出品方/作者：安信證券，諸海濱）

1. 公司挖掘：專注柔性電子領(lǐng)域，2020年營業(yè)收入達到2.43億

1.1. 發(fā)展歷程：十八年沉淀，公司產(chǎn)品已覆蓋消費，醫(yī)療，生物等多個領(lǐng)域

深圳市則成電子股份有限公司（簡稱則成電子）于2003年01月23日在深圳市成立。2015年11月，公司成為某500強企業(yè)生物指紋識別模組供應(yīng)商，2018年1月，公司成立廣東則成珠海FPC生產(chǎn)基地。公司主要從事基于柔性應(yīng)用的定制化智能電子模組及印制電路板的設(shè)計、研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，擁有印制電路板生產(chǎn)線與模組生產(chǎn)線，為客戶提供柔性應(yīng)用方案設(shè)計、線路板定制化制造、電子裝聯(lián)、模組裝配和高質(zhì)量保證等全價值鏈服務(wù)。產(chǎn)品已覆蓋消費電子、醫(yī)療電子、生物識別及汽車電子等多個領(lǐng)域。

目前已成為眾多世界500強公司的合格供應(yīng)商。則成電子擁有智能模組模塊、電子裝聯(lián)、電路板三項基本業(yè)務(wù)，形成了業(yè)界獨特的業(yè)務(wù)布局。公司擁有現(xiàn)代化的生產(chǎn)廠房，歐、美、日進口的專業(yè)生產(chǎn)和檢測設(shè)備，同時是以技術(shù)創(chuàng)新為核心競爭能力，以規(guī)范化、國際化運營管理為發(fā)展依托，以規(guī)模化、集約化為競爭形態(tài)的行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)。公司高管團隊均在各自領(lǐng)域從業(yè)達20年左右，擁有豐富的管理經(jīng)驗和專業(yè)知識。

截至2020年12月31日，則成電子公司控股股東為薛興韓先生，直接持有52.46%股權(quán)，間接持有2.18%股權(quán)。此外，則成電子有三家控股子公司和一家參股子公司。

1.2. 核心業(yè)務(wù)：模組+印制電路板，模組業(yè)務(wù)占主要部分基本達到75%以上

1.2.1. 模組：2020年營收達18854.51萬元，主要來自消費電子和食品醫(yī)療類領(lǐng)域

模組位于電子信息制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的中游，在產(chǎn)業(yè)鏈中發(fā)揮著承上啟下的重要作用，是電子信息制造業(yè)的重要組成部分。模組按照下游應(yīng)用領(lǐng)域可分為消費電子類產(chǎn)品、汽車電子類產(chǎn)品、醫(yī)療電子類產(chǎn)品和生物識別類產(chǎn)品。消費電子類產(chǎn)品主要運用于游戲領(lǐng)域以及通訊領(lǐng)域。游戲領(lǐng)域內(nèi)，例如VR，鍵盤，游戲機，耳機等，可以增強游戲體驗效果，在耳機方面可以提供更好的降噪體驗。在通訊領(lǐng)域內(nèi)，可用于10G以太網(wǎng)連接，以及衛(wèi)星通訊電話。

汽車類電子產(chǎn)品主要運用在汽車零配件上，可以幫助組成EPS轉(zhuǎn)向系統(tǒng)，制作室內(nèi)照明裝臵以及作為后臵攝像頭的電子信號轉(zhuǎn)接器直接運用于汽車的倒車影像系統(tǒng)。

醫(yī)療類電子產(chǎn)品主要運用于醫(yī)療設(shè)備產(chǎn)業(yè)，可作為眼部治療產(chǎn)品、牙套內(nèi)臵傳感器、血糖測試模組靜脈滴注檢測器來協(xié)助患者的治療，也可制作成手術(shù)刀加熱器以及肺活量檢測模組協(xié)助相關(guān)醫(yī)療用途。

生物類電子產(chǎn)品主要包括常用的指紋識別感應(yīng)裝臵，運用范圍廣、受眾群體大、常見運用如筆記本電腦、手機、門禁系統(tǒng)以及考勤系統(tǒng)，指紋識別感應(yīng)裝臵已逐漸成為生活必需品。

從價格來看，2018-2020年模組價格持續(xù)上升，2020年達到11.23元/件。從銷量來看，相對于2018和2019年，2020年模組銷量有較大下滑，為1678.60萬件，主要是受疫情影響，2020 年初公司復(fù)工復(fù)產(chǎn)延后，同時境外部分客戶受到疫情影響對模組需求下降，整體產(chǎn)能利用率較低，相比于2018-2019年均達到100%以上，2020年產(chǎn)能利用率僅69.66%。產(chǎn)銷率方面，2018-2020年則呈持續(xù)上升趨勢，2020年達到102.54%。

公司主營業(yè)務(wù)收入由模組和印制電路板組成，其中模組業(yè)務(wù)占主要部分，2018-2020年模組的主營業(yè)務(wù)收入占比均在75%以上，最高時則達到88.50%。

從細分下游領(lǐng)域來看，模組業(yè)務(wù)收入中消費電子領(lǐng)域收入占比最高，其次是食品醫(yī)療類和生物識別類。其中消費電子類模組收入2018-2020年整體呈上升趨勢，2020年收入為8801.92萬元，在模組收入中占比46.68%。食品醫(yī)療類2018-2020年收入則持續(xù)上漲，2020年達到5681.82萬元，占比30.14%。生物識別類收入2018-2020年處于下跌趨勢，2020年為2508.35萬元，占比13.30%。

1.2.2. 印制電路板：2020年銷量大幅增長114.72%，收入達到5422.65萬元

公司擁有印制電路板生產(chǎn)線，為客戶提供線路板定制化制造。印制電路板是模組的主要組成部分，是電子元器件的載體。印制電路板基于材質(zhì)的軟硬程度可分為剛性板（PCB）、柔性板（FPC）和剛撓結(jié)合板三個種類。

銷量方面，公司2020年同比大幅增長114.72%，達到1796.34萬件。平均單價方面，2018-2020年基本維持在3-4元/件，主要是公司產(chǎn)品的非標準化特征明顯，導(dǎo)致不同產(chǎn)品因使用原材料、工藝等不同，價格存在一定差異。

產(chǎn)能利用率，2018-2020年整體維持在90%以上，2020年相較2018和2019年有所下滑，為91.30%。公司產(chǎn)銷率2018-2020年持續(xù)大于100%，最高時達到140%，主要原因是公司為了滿足現(xiàn)有大客戶的多樣化需求和自身產(chǎn)能不足，從外部采購部分印制電路板對外銷售。公司全資子公司廣東則成將于2021年下半年投入使用，預(yù)計公司產(chǎn)能瓶頸將得到一定程度緩解。

從收入構(gòu)成占比來看，印制電路板銷售占主營業(yè)務(wù)收入比重整體較低，但2018-2020年處于整體上升趨勢，2020年占比達到22.34%，同比增加10.84pcts。

1.3. 競爭優(yōu)勢：研發(fā)+定制化服務(wù)+多樣化產(chǎn)品+客戶+管理，構(gòu)建核心競爭力

公司擁有優(yōu)秀的技術(shù)團隊和深厚的技術(shù)沉淀，能夠充分了解客戶需求、洞察技術(shù)發(fā)展趨勢，憑借成熟的技術(shù)已開發(fā)出覆蓋消費電子、汽車電子、醫(yī)療電子、通訊設(shè)備等下游應(yīng)用領(lǐng)域的多種 FPC 模組產(chǎn)品，并且憑借著良好的企業(yè)信用、敏捷的服務(wù)、可靠的產(chǎn)品質(zhì)量獲得了多家全球知名企業(yè)所認可。

公司堅持“一核雙擎”戰(zhàn)略，以“提供柔性應(yīng)用的模組模塊定制化集成服務(wù)”為核心。公司擁有智能模組模塊、電子裝聯(lián)、電路板三項基本業(yè)務(wù)。公司生產(chǎn)所必需的直接材料包括芯片、麥克風(fēng)、FPC/PCB、其他電子元器件，銅箔、覆蓋膜等FPC基材，同時公司產(chǎn)品符合RoHS、MFi、FDA、UL認證和IPC電子制造標準。截至2020年12月31日，公司及其子公司已取得專利60項，包括發(fā)明專利5項、實用新型專利55項。經(jīng)過多年研發(fā)經(jīng)驗，公司擁有多項成熟的自主研發(fā)核心技術(shù)。

1.4. 業(yè)績表現(xiàn)：公司2020年實現(xiàn)歸母凈利潤3976萬元，毛利率達到30.45%

1.4.1. 銷售模式：產(chǎn)品采用直銷模式+主打海外市場，境外營收比例高達88.57%

公司銷售模式為直銷模式，產(chǎn)品大部分出口至美國、歐洲等海外市場，境外收入占比2018-2020年持續(xù)提升，2020年達到88.57%。主要因為公司基于柔性應(yīng)用的定制化模組主要應(yīng)用于汽車、醫(yī)療、生物識別及消費電子行業(yè)，這些行業(yè)國外廠商起步更早，同時，在現(xiàn)有的有限產(chǎn)能基礎(chǔ)上，公司實行“優(yōu)質(zhì)大客戶”戰(zhàn)略，優(yōu)先選擇能夠獲得高收益和穩(wěn)定現(xiàn)金流的國外大客戶合作。從公司歷史經(jīng)營情況看，相比于國內(nèi)客戶，國外客戶回款能力更強。

1.4.2. 客戶情況：FCT為為第一大客戶，2020年銷售額占比為66.45%

公司產(chǎn)品應(yīng)用于諸多世界知名企業(yè)，如美敦力（Medtronic）、柯惠醫(yī)療（Covidien）、馬西莫（Masimo）、耐世特（Nexteer）、麥格納（Magna）、富士通（Fujitsu）、百通（Belden）、博士（Bose）、戴爾（Dell）、富士膠片（Fujifilm）等全球知名企業(yè)。2018-2020年度，公司第一大客戶均為FCT（Flexible Circuit Technologies, Inc.），同時銷售收入和銷售額占比整體均持上升趨勢，2020年銷售額達到1.62億元，占比66.45%。FPC為一家國際設(shè)計和生產(chǎn)撓性和剛性撓性電路和組件組裝服務(wù)的供應(yīng)商。該公司在各種行業(yè)都有豐富的經(jīng)驗，并具有足夠的靈活性來承擔(dān)任何技術(shù)挑戰(zhàn)。

1.4.3. 季節(jié)特點：公司收入呈現(xiàn)一定季節(jié)性特征，第三、四季度屬于旺季

公司收入呈現(xiàn)一定季節(jié)性特征，2020年第三、四季度收入占比在30%上下，而第一二季度則在20%左右。模組行業(yè)的下游應(yīng)用領(lǐng)域如手機、筆記本電腦、液晶電視、通訊設(shè)備等電子產(chǎn)品的消費季節(jié)性特征較為明顯，通常消費類電子產(chǎn)品每年第一季度為淡季、第三四季度為旺季。同時，國外大型節(jié)日如圣誕節(jié)、元旦節(jié)等相關(guān)訂單均在下半年交付，使得三、四季度產(chǎn)品需求量較大，因此公司三、四季度銷售收入占比較高；另外，受國內(nèi)春節(jié)影響，一季度公司產(chǎn)量和出貨量都較少，使得一季度營業(yè)收入通常較低。

2018-2020年度，公司營收先升后降，2020年達到2.43億元，同比下降17.02%，主要是受疫情影響，導(dǎo)致消費電子類模組銷量大幅下滑所致。2019年公司營收增長26.06%，主要原因為當(dāng)年消費電子行業(yè)需求旺盛，公司獲得 Bose 耳機新項目，使得消費電子類產(chǎn)品收入大幅增長。歸母凈利潤方面則表現(xiàn)出相同趨勢，2018-2020年先升后降，2020年實現(xiàn)3975.86萬元，同比下降13.79%，低于營收下降幅度。

2018-2020年公司主營業(yè)務(wù)毛利率上下波動，維持在26%-32%之間，2020年毛利率達到30.45%，主要由于公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化及細分產(chǎn)品毛利率變動的影響所致。2019年度公司毛利率下降，主要因為毛利率較低的消費電子類模組收入占比大幅上升以及原材料價格上漲等因素。2020年度公司毛利率上升，則是受毛利率相對較高的食品醫(yī)療類模組和印制電路板收入占比上升等因素影響。

1.5. 募投項目：擬發(fā)行不超過1500萬股，募集投資金額36263萬元

公司本次募集資金投資項目為“則成電子智能控制模組建設(shè)項目”。項目建設(shè)地點位于廣東省惠州市仲愷高新區(qū)潼湖鎮(zhèn)三和村，公司擬在自有土地上新建模組生產(chǎn)基地及配套設(shè)施，配套先進的自動化設(shè)備。項目建設(shè)總投資36263.44萬元，其中工程建設(shè)費13119.28萬元，設(shè)備購臵費14121.00萬元，工程建設(shè)其他費用445.99萬元，預(yù)備費1661.18萬元，鋪底流動資金6916.00萬元。項目建設(shè)期為24個月，項目建成后，將有效提升公司整體產(chǎn)能和盈利能力，增強公司核心競爭力。

公司本次募集資金投資項目為“則成電子智能控制模組建設(shè)項目”，建成后主要從事定制化FPC模組的生產(chǎn)，屬于公司現(xiàn)有主營業(yè)務(wù)范圍，所涉及的技術(shù)領(lǐng)域和現(xiàn)有產(chǎn)品一致，通過該項目，公司將提高裝備水平、擴大產(chǎn)能、提高生產(chǎn)效率和產(chǎn)品質(zhì)量，顯著提升核心競爭力，為未來業(yè)務(wù)的發(fā)展。

2. 行業(yè)挖掘：5G智能化時代，柔性電子領(lǐng)域有何變化？

模組行業(yè)位于電子信息制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的中游，在產(chǎn)業(yè)鏈中發(fā)揮著承上啟下的重要作用，是電子信息制造業(yè)的重要組成部分。

產(chǎn)業(yè)鏈上游主要包括了電子元器件、印制電路板等行業(yè)，其中電子元器件和印制電路板是模組的主要部件。產(chǎn)業(yè)上游面臨海外壟斷，模組行業(yè)處于電子信息制造業(yè)中游，受到上游芯片行業(yè)的影響較大。芯片行業(yè)是高技術(shù)行業(yè)，長期以來在全球范圍內(nèi)被美國、日本和韓國等發(fā)達國家的企業(yè)所壟斷，例如高通、英特爾、英偉達、德州儀器、東芝、三星等。

模組行業(yè)下游應(yīng)用領(lǐng)域目前主要集中在消費電子、汽車電子、醫(yī)療電子、生物識別等領(lǐng)域，市場化程度較高。隨著消費電子行業(yè)的競爭日趨激烈，各種新產(chǎn)品、新技術(shù)日新月異，這使得模組行 業(yè)必須不斷適應(yīng)下游產(chǎn)業(yè)的變化和發(fā)展，定制化設(shè)計和生產(chǎn)成為行業(yè)發(fā)展的重要趨勢，市場競爭較為激烈。近年來，隨著模組行業(yè)下游應(yīng)用領(lǐng)域產(chǎn)生了輕薄化、便攜化等新需求。其中，消費電子、汽車電子、醫(yī)療電子及生物識別等下游應(yīng)用領(lǐng)域?qū)Χㄖ苹嵝阅＝M的需求大大增加，這有力帶動了我國模組廠商在生產(chǎn)規(guī)模、技術(shù)實力等方面穩(wěn)步提升，并不斷縮小與國際先進水平之間的差距。

2.1. 電子信息制造業(yè)：2020年營收、利潤、投資等指標均呈增長趨勢，最高達17.2%

伴隨著全球產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，以中國為代表的亞太地區(qū)已經(jīng)成為了全球電子信息制造業(yè)的中心。隨著“工業(yè)4.0”概念的推出，利用信息技術(shù)促進產(chǎn)業(yè)變革成為了當(dāng)今時代熱議的話題。隨著信息化、工業(yè)化的不斷融合，以云計算、大數(shù)據(jù)、人工智能等新技術(shù)為代表的新興產(chǎn)業(yè)成為了當(dāng)代科技創(chuàng)新的重要標志，同時也賦予了傳統(tǒng)制造業(yè)新的發(fā)展動能。2020 年全年規(guī)模以上電子信息制造業(yè)增加值同比增長7.7%，規(guī)模以上電子信息制造業(yè)累計實現(xiàn)出口交貨值同比增長 6.4%，二者均保持了平穩(wěn)增長的態(tài)勢。

2020年全年電子信息制造業(yè)固定資產(chǎn)投資額同比增長12.5%，行業(yè)內(nèi)固定資產(chǎn)投資額的快速增加為行業(yè)發(fā)展提供了充足的保障。

2.2. 下游領(lǐng)域：消費電子+汽車+醫(yī)療+生物識別，共同引領(lǐng)柔性電路板廣泛應(yīng)用

模組是現(xiàn)代電子產(chǎn)品的核心部件之一，由電子元器件、印制電路板等部件組成，可以嵌入到智能手機、平板電腦等各行各業(yè)的電子設(shè)備中。模組是電子設(shè)備的功能載體，集成了感知、計算、通信、交互與控制等多種功能。模組行業(yè)處于電子信息制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的中游，模組產(chǎn)品被廣泛地被應(yīng)用于各類電子產(chǎn)品中，其發(fā)展主要受到下游應(yīng)用領(lǐng)域需求的驅(qū)動。模組的下游應(yīng)用領(lǐng)域覆蓋了計算機、通信終端、國防軍工、 航空航天等多個領(lǐng)域。

印制電路板（PCB）是電子產(chǎn)品的關(guān)鍵電子互連件，是電子元器件的重要載體。PCB通過電路將各種電子元器件連接起來，起到了導(dǎo)通和傳輸?shù)淖饔谩CB于上世紀50年代中期被廣泛運用于各種電子產(chǎn)品中，經(jīng)過多年的發(fā)展，行業(yè)內(nèi)已形成了成熟、穩(wěn)定的供應(yīng)鏈體系。FPC是一種具有配線密度高、重量輕、厚度薄、彎折性好等特征的印制電路板，其下游應(yīng)用領(lǐng)域非常廣泛，覆蓋了計算機、通信終端、國防軍工、航空航天等多個領(lǐng)域。

2.2.1. 消費電子：智能手機+平板+可穿戴設(shè)備，共同支撐消費電子市場高景氣

隨著消費電子產(chǎn)品的創(chuàng)新升級、移動互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用的普及，以及對消費電子產(chǎn)品小型化、便攜化的需求提升，柔性模組市場需求持續(xù)增長。消費電子領(lǐng)域包括智能手機、平板電腦等移動終端設(shè)備和以無線音頻設(shè)備為代表的可穿戴設(shè)備。

1）智能手機

目前手機由單一的直板機向柔性折疊機發(fā)展，對柔性模組的需求不斷增長。根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計，中國作為全球主要的智能手機市場，2020年中國智能手機出貨量達到了2.96億臺，約占當(dāng)年全球出貨量的22.88%。同時，隨著中國本土智能手機廠商在全球市場中的發(fā)展壯大，將帶動國內(nèi)FPC模組行業(yè)的快速發(fā)展。2019 年 10 月，中國國內(nèi)三大運營商正式公布 5G 商用套餐，并于 2019年11月正式上線5G商用套餐。根據(jù)信通院，2021年1-6月5G手機累計出貨1.28億部，同比增長101.01%，而2021年6月5G手機出貨量為1979萬部，同比增長13.02%，環(huán)比增長18.22%，整體呈現(xiàn)較快增長的趨勢。

2）平板電腦

隨著輕便化的平板電腦受到市場親睞，而柔性模組相對于其他模組產(chǎn)品更能夠滿足平板電腦產(chǎn)品輕便化的需求。根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計，2020年全球平板電腦出貨量為1.64億臺，全球平板電腦市場在2019年的增速已達到過去5年最高，為FPC模組市場帶來新的發(fā)展機遇。

3）可穿戴智能設(shè)備

得益于VR、AR、5G等新技術(shù)的發(fā)展和普及，新一代可穿戴智能設(shè)備已滲透到了醫(yī)療、社交、商務(wù)、娛樂等諸多領(lǐng)域，柔性模組可以滿足可穿戴智能設(shè)備輕量化、便攜化的要求，被廣泛應(yīng)用于可穿戴智能設(shè)備中。根據(jù)Wind資訊2018-2020年數(shù)據(jù)顯示，可穿戴智能設(shè)備出口交貨總值從170億元增長至687億元的市場出口規(guī)模，出口外貿(mào)需求旺盛。

2.2.2. 汽車電子：整車成本占比長期增長，預(yù)計2030年占比近50%

近年來，車用柔性模組在汽車中的運用范圍也逐步擴大，目前車用柔性模組主要應(yīng)用在LED車燈、變速箱、BMS、車載顯示屏、車載信息娛樂系統(tǒng)等設(shè)備中。根據(jù)Wind資訊，汽車電子占整車成本比重一直處于上升趨勢，2000汽車電子占整車成本的比重為19.1%，2010年汽車電子占整車成本的比重已達到29.6%，預(yù)計2030年該比例將接近50%。

隨著產(chǎn)業(yè)升級和技術(shù)革新，新能源汽車逐漸走向市場，相較于傳統(tǒng)的燃油汽車，除具有更加環(huán)保、節(jié)能的優(yōu)勢外，還具備更多的智能化特征，以自動駕駛、智能導(dǎo)航等為代表的新一代汽車電子技術(shù)已經(jīng)被運用到新能源汽車中。根據(jù)Wind資訊的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2020年我國新能源汽車銷量為132.29萬輛，且新能源汽車占乘用車銷量比例一直保持穩(wěn)步增長的趨勢。新能源汽車市場的興起及人工智能、自動駕駛等新技術(shù)的發(fā)展成為汽車電子市場又一重要驅(qū)動因素，亦為車用柔性模組帶來了較大的市場空間。

2.2.3. 醫(yī)療電子：全球醫(yī)療設(shè)備市場穩(wěn)步增長，中國市場2020年達7341億元

醫(yī)療設(shè)備具有需要和人體相結(jié)合的特性，其對于模組的靈活性、線路板的彎折能力有著較高的要求。FPC具備輕薄、柔軟、可彎曲等特征，符合了醫(yī)療設(shè)備的特性需求。柔性模組被廣泛應(yīng)用于醫(yī)療電子領(lǐng)域中，例如電子量壓儀、便攜式血糖儀、電子助聽器、心臟搭橋、電子假肢、臨床監(jiān)護設(shè)備等。醫(yī)療設(shè)備行業(yè)具有產(chǎn)品附加值高、貿(mào)易往來活躍的特征。近年來，隨著全球醫(yī)療消費需求持續(xù)提升，全球醫(yī)療設(shè)備市場保持了穩(wěn)步增長趨勢。根據(jù) evaluate Medtech，2020年全球醫(yī)療設(shè)備市場規(guī)模預(yù)計達4774億美元。

隨著我國人民生活水平不斷提高、人口老齡化加劇，我國已成為全球最具潛力的醫(yī)療設(shè)備消費市場之一。根據(jù)evaluate Medtech統(tǒng)計，近年來我國醫(yī)療設(shè)備市場規(guī)模一直保持快速增長，2014年我國醫(yī)療設(shè)備市場規(guī)模為2556億元，至2020年可突破7341億元。

2.2.4. 生物識別：移動終端+智能家居+智能汽車等領(lǐng)域不斷滲透，催生模組應(yīng)用

生物識別技術(shù)已被廣泛應(yīng)用于金融、電信、信息安全、電子政務(wù)等領(lǐng)域，隨著技術(shù)的不斷進步，以指紋、人臉、虹膜、語音等不同方式的生物識別技術(shù)愈發(fā)向著便捷、高效、低成本、微型化等趨勢演進，下游的應(yīng)用場景也從傳統(tǒng)的門禁、考勤等傳統(tǒng)領(lǐng)域向移動終端、智能家居、智能汽車等新興領(lǐng)域快速滲透。柔性模組具備的輕便化、可彎折的特征符合生物識別領(lǐng)域的需求，特別是在指紋識別領(lǐng)域已得到了廣泛的運用。隨著現(xiàn)代信息安全技術(shù)的快速進步，生物識別技術(shù)與物聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域不斷融合，生物識別技術(shù)的識別精度、識別速度不斷提升，其應(yīng)用場景未來將逐步擴大，為各類柔性生物識別模組帶來了巨大的市場空間。

2.3. 行業(yè)壁壘：技術(shù)+人才+客戶+資金，構(gòu)建模組行業(yè)較厚壁壘

模組產(chǎn)品主要由下游領(lǐng)域需求決定，這種需求是下游應(yīng)用領(lǐng)域技術(shù)革新的主要驅(qū)動因素之一，輕薄化、柔性化是的智能終端產(chǎn)品更受消費者青睞。同時模組產(chǎn)品，尤其是定制化模組要求研發(fā)人員對客戶需求理解較深，模組產(chǎn)品更新迭代速度加快、下游應(yīng)用場景不斷拓寬、客戶的需求也不斷多樣化，同樣增加了對企業(yè)人才的要求。大型客戶通常對產(chǎn)品品質(zhì)要求較高，需要進行較長周期的認證考察，而一旦形成穩(wěn)定合作關(guān)系，也不會輕易更換供應(yīng)商。而在日常生產(chǎn)、銷售中，需要模組廠商先期進行設(shè)計、研發(fā)，對資金有一定要求。

2.4. 發(fā)展趨勢：政策、技術(shù)等共同推動發(fā)展，多樣化+輕量化+智能化是趨勢

國家產(chǎn)業(yè)政策推動行業(yè)快速發(fā)展。電子信息制造業(yè)是我國重點發(fā)展的戰(zhàn)略性支柱產(chǎn)業(yè)，我國推行了多項相關(guān)政策幫助并扶持電子信息制造業(yè)蓬勃發(fā)展。

下游市場前景廣闊。模組的市場需求受到下游電子產(chǎn)品市場需求主導(dǎo)。近年來，隨著 5G、物聯(lián)網(wǎng)等新一代信息技術(shù)逐步滲透入各行各業(yè)中，消費電子、汽車電子、醫(yī)療電子和生物識別等下游市場對模組產(chǎn)品的需求旺盛，帶動了模組行業(yè)的市場規(guī)模的快速增長，并不斷推動模組行業(yè)向高端化發(fā)展。技術(shù)革新推動行業(yè)快速發(fā)展。隨著5G、物聯(lián)網(wǎng)等新一代信息技術(shù)逐步滲透入各行各業(yè)中，消費電子、汽車電子、醫(yī)療電子和生物識別等領(lǐng)域的技術(shù)革新速度不斷加快、產(chǎn)品不斷推陳出新，已成為了模組的主要應(yīng)用領(lǐng)域，同時帶動了中國模組行業(yè)的新一輪快速發(fā)展。行業(yè)發(fā)展規(guī)范化。近年來，隨著電子產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域呈現(xiàn)出多樣化的發(fā)展趨勢，產(chǎn)品技術(shù)要求持續(xù)提升，模組行業(yè)的格局也隨之發(fā)生變化，具備一定生產(chǎn)規(guī)模、規(guī)范化管理、具備研發(fā)技術(shù)優(yōu)勢的企業(yè)脫穎而出，行業(yè)規(guī)范性大大加強。

相對于傳統(tǒng)電子技術(shù)，柔性電子技術(shù)具有更大的靈活性，能夠在一定程度上適應(yīng)不同的工作環(huán)境，滿足設(shè)備的形變要求。柔性電子技術(shù)作為電子信息產(chǎn)業(yè)的新興領(lǐng)域，不僅對上游電子元器件、印制電路板提出了新的技術(shù)要求，而且其獨特的延展性以及高效率、低成本的制造工藝在信息、能源、醫(yī)療、國防等領(lǐng)域具有廣泛的應(yīng)用前景，也極大的促進了柔性模組行業(yè)的發(fā)展。隨著電子信息產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，下游應(yīng)用領(lǐng)域，如智能手表、智能醫(yī)療電子、自動駕駛汽車等的不斷豐富，對電子產(chǎn)品具備輕量化、便攜化和智能化等特征的柔性應(yīng)用場景需求也不斷增加。

3. 競爭格局：和而泰為行業(yè)龍頭，公司盈利能力強勁凈利率為16%

公司主要從事基于柔性應(yīng)用的定制化模組及印制電路板的設(shè)計、研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司同行業(yè)可比公司主要有和而泰、中京電子、朗特智能、弘信電子。

3.1. 規(guī)模體量：和而泰處于第一梯隊，朗特智能2020年業(yè)務(wù)增長最快

行業(yè)中，和而泰營收最高，2020年達到46.66億元，其次是弘信電子和中京電子，2020年營收分別達到26.37億元和23.40億元。則成電子營收處于較低水平。增速方面，2020年營收增速最高的是朗特智能，達到36.06%，其次是和而泰，達到27.85%。則成電子2019年增速處于行業(yè)較高水平，2020年則處于較低水平。

歸母凈利潤角度，和而泰最高，2020年達到3.96億元，其次是中京電子，為1.62億元，弘信電子和朗特智能則均在0.9億元左右。則成電子較低，僅有3976萬元。歸母凈利潤增速方面，朗特智能增長最快，2020年同比增速達到72.02%，其次是和而泰，增速達到30.54%。則成電子2020年則為負增長，增速為-13.79%，僅高于弘信電子的-49.83%。

3.2. 盈利能力：公司毛利率、凈利率歷年均處于行業(yè)首位，2020年毛利率達到30.45%

公司毛利率2018-2020年基本維持在30%左右，2020年達到30.45%，而同行業(yè)毛利率平均水平2018-2020年僅在20%左右，公司毛利率歷年均處于行業(yè)首位。

主要原因如下：①業(yè)務(wù)模式不同，公司采用JDM模式與客戶進行業(yè)務(wù)合作，產(chǎn)品具有高度定制化、高附加值和小批量的特點，毛利率更高。②產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域不同，同行業(yè)可比公司產(chǎn)品主要應(yīng)用于手機、家用電子等領(lǐng)域，公司產(chǎn)品采取差異化競爭策略，聚焦于高端耳機、汽車、醫(yī)療、打印機等領(lǐng)域，使得公司產(chǎn)品毛利率相對同行業(yè)可比公司毛利率更高。③公司具有更完整的產(chǎn)業(yè)鏈布局，能夠為客戶提供柔性應(yīng)用方案設(shè)計、線路板定制化制造、電子裝聯(lián)、模組裝配和高質(zhì)量保證等全價值鏈服務(wù)，而可比公司中生產(chǎn)模組的和而泰和朗特智能所需印制電路板均為外購，成本更高；生產(chǎn)印制電路板的弘信電子、中京電子，缺少模組的研發(fā)、設(shè)計和制造環(huán)節(jié)，產(chǎn)品附加值更低，故公司產(chǎn)品相較可比公司價值鏈條更長，毛利率更高。

凈利率方面，公司亦處于行業(yè)首位，2018-2020年維持在15-20%之間，2020年凈利率達到16.38%，而同行業(yè)平均水平僅維持在8%上下，可比公司中最高的為朗特智能，2020年達到11.53%，低于公司水平。

3.3. 研發(fā)角度：公司注重研發(fā)，研發(fā)費用率持續(xù)領(lǐng)先行業(yè)，2020年為5.36%

公司研發(fā)費用率2018-2020年均維持在5%左右，2020年為5.36%，相較于同行業(yè)，公司研發(fā)費用率明顯高于同行業(yè)平均水平的4%左右。同行業(yè)中研發(fā)費用率較高的為和而泰，2020年為5.07%，低于公司。

3.4. 運營能力：公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率持續(xù)高于行業(yè)水平，2020年達到6.87次 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率方面，公司2018-2020年均處于行業(yè)首位，但整體保持下降趨勢，與行業(yè)變動趨勢一致，2020年為6.87次。公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率高于同行業(yè)可比公司，主要原因為公司堅持優(yōu)質(zhì)客戶戰(zhàn)略，主要客戶財務(wù)狀況和盈利能力良好、信譽度較高，貨款結(jié)算及時，使得應(yīng)收賬款余額較小。

公司2018-2020年存貨周轉(zhuǎn)率變動趨勢與同行業(yè)一致，呈下降趨勢，2020年為3.02次。2018年度，公司存貨周轉(zhuǎn)率與行業(yè)平均水平接近，2019 年度及 2020 年度，公司存貨周轉(zhuǎn)率低于同行業(yè)平均水平，主要原因為公司主要客戶穩(wěn)定，訂單持續(xù)性和穩(wěn)定性強，公司增加了電子元器件和庫存商品的儲備量，導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)率下滑。公司存貨周轉(zhuǎn)率持續(xù)下降，主要原因為存貨余額增長速度較收入更快。公司為避免訂單交付受到原材料價格和市場供應(yīng)情況波動的影響，增加了芯片等關(guān)鍵電子元器件的儲備和庫存商品備貨量。

3.5. 費用管控：公司各項費用整體與行業(yè)相近，2020年銷售費用率為0.85%

2018-2020年銷售費用率基本維持在1%左右，2020年為0.85%，占比較小，且基本穩(wěn)定，低于同行業(yè)可比公司平均水平。主要是公司依靠領(lǐng)先技術(shù)和生產(chǎn)制造能力直接與客戶建立穩(wěn)定合作關(guān)系，不需要較高的客戶開發(fā)費用，另一方面，公司無銷售傭金相關(guān)費用，因此銷售費用率更低。

2018-2020年公司管理費用率較同行業(yè)可比公司平均水平更高，2020年6.32%，主要系職工薪酬和租賃費率更高。公司管理人員薪酬費用較高主要原因是公司為客戶提供高度定制化產(chǎn)品，對管理需求較高，同時，與同行業(yè)可比公司相比，公司規(guī)模較小，管理上規(guī)模效應(yīng)不明顯，使得管理費用率較更高。公司主要生產(chǎn)基地為深圳則成及江門則成，均為租賃用地，而可比公司的生產(chǎn)基地主要為自有土地及廠房，因此公司租賃費率較同行業(yè)可比公司更高。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫官網(wǎng)】。

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