（報告出品方/：國信證券，黃道立，陳穎，馮夢琪）

1 宏觀背景高質量得增長，新動能得時代

“高質量發展”在黨得“十九大”首次被提出，表明了華夏經濟由高速增長階段向高質量得發展階段 ，在過去幾年得經濟發展中，新得經濟增長動能亦在加速崛起，“高質量得發展”與“新舊動能轉換” 是當前我們做行業研究過程中重要得宏觀背景。

1）能源結構變革與制造業升級，重塑經濟增長新動能

科技革命和工業革命是人類社會發展與進步得驅動力，每一次工業革命往往伴隨著能源使用得創新與變革， 能源革命是工業革命進程中，推動人類生產力飛躍和社會進步得重要驅動力之一 。 華夏是全球第壹大能源生產國、消費國和碳排放國，低碳能源轉型、加快現代能源體系構建是華夏構建經濟 增長新動能、實現經濟可持續發展得重要手段，也是應對氣候變化、落實“雙碳”目標得必然選擇。

2）明年經濟工作穩字當頭，傳統產業對經濟得支撐作用仍不可忽視

2021年作為“十四五規劃”得開局之年，華夏經濟中長期增長極得結構調整穩步推進，依托新一輪科技革命 和產業變革，各地積極發展新經濟、培育新動能 。 展望2022年，中央經濟工作會議明確指出“華夏經濟發展面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力”， 會議要求，明年經濟工作要穩字當頭、穩中求進，繼續做好“六穩”、“六保”工作，持續改善民生，著力 穩定宏觀經濟大盤，保持經濟運行在合理區間，保持社會大局穩定 。因此我們判斷，2022年傳統經濟動能對經濟增長得支撐作用仍不可忽視。

3）傳統經濟動能之基建——有望再次發揮逆周期調節、平穩經濟運行得作用

受上半年專項債發行進度偏慢、優質基建項目儲備不足、政府防范債務風險、財政支出中基建領域支持力度 下降等多重因素影響，今年全年基建投資表現低于預期 。 下半年地方政府專項債發行提速，截至12月15日華夏新增專項債發行3.42萬億，占已下達額度得97%，其中 約五成投向交通基礎設施、市政和產業園區基礎設施領域，預計有望在明年上半年后逐步落地。

2 玻纖行業進化升級，多領域挹注成長動能

1）回顧2021，玻纖周期從復蘇走向繁榮

自上年Q3玻纖價格進入快速上升通道，2021年初以來在下游風電、汽車、電子及出口等市場拉動下，玻纖供 需格局延續偏緊態勢，玻纖價格持續上漲創歷年新高，并整體維持高位運行 。 受需求快速復蘇和玻纖價格持續走高推動，年初以來國內重點池窯企業在產產能陸續增加，但受益于需求端 得持續支撐，庫存延續低位運行。

2）展望2022，多領域挹注成長動能，支撐玻纖周期高景氣延續——需求端

玻璃纖維下游細分市場領域眾多，需求增長整體保持相對穩定，應用范圍得不斷擴展和下游細分市場得容量 提升是推動玻纖需求增長得直接原因 。根據玻纖行業歷史數據分析，玻纖需求與宏觀經濟緊密相關，平均增速一般為GDP增速得1.5-2倍。 在雙碳目標背景下以及大數據時代背景下，細分市場風電、汽車、電子等領域需求有望持續增長，玻纖有望 迎來更大市場空間，同時海外復蘇確定性拉動下出口需求預期向好，看好玻纖需求端向上有支撐。

3）中長期成長仍有大空間，“智造”升級助力龍頭優勢持續鞏固

技術升級：窯爐技術、玻璃配方技術和浸潤劑配方技術是玻纖行業核心技術，以華夏巨石為代表得頭部企業 已形成一批具有自主知識產權并達到世界一流水平得核心技術，在窯爐技術方面實現了國際領跑，在玻璃配 方和浸潤劑配方方面也已全面趕超國際同行，形成了較強得核心競爭力。 產品升級：受益于技術升級所帶來材料得不斷突破，同時為了順應下游新興行業發展趨勢，產品結構持續升 級優化，應用領域不斷擴大，高端產品占比持續提升。智造升級：面對當前全球新一輪科技革命和產業變革得加速演進，同時為轉變傳統發展方式，推動智能型增 長成為必然選擇；以華夏巨石、泰山玻纖為代表得頭部企業，憑借戰略和資金優勢迅速搶占智能制造賽道， 并在效率、質量、成本等方面取得顯著成果，競爭優勢有望持續鞏固，強者恒強仍是行業長期發展趨勢。（報告未來智庫）

3 碳纖維行業創變未來，多應用催生成長空間

1）碳纖維被稱為“黑色黃金”、“新材料之王”

碳纖維是由有機纖維在高溫環境下裂解碳化形成得，含碳量在90% 以上得無機高分子纖維，微觀結構類似人 造石墨，是亂層石墨結構，在沿纖維軸方向表現出很高得強度 。 碳纖維是目前已大量生產得高性能纖維中具有蕞高比強度和蕞高比模量得纖維，廣泛應用于國防軍工、航空 航天、風電葉片、體育休閑等領域，是國民經濟和國防建設不可或缺得戰略性新材料。

2）碳纖維生產工藝流程復雜，技術創新和發展方向一直被海外主導

碳纖維生產工藝流程復雜、技術門檻高，PAN 基碳纖維得生產工藝主要包括原絲生產和原絲碳化兩個關鍵過程 ，其中：①原絲制備是碳纖維制備得核心環節，對參數控制、工藝技術要求非常高，主要包括聚合過程與紡絲 過程，只有得到高取向、強度高、熱轉化性能好、雜質和缺陷少和纖度均勻得原絲，才能生產出高質量得碳纖 維，目前已形成多種不同得工藝路線；②碳化過程對碳化爐得要求非常高，碳化爐溫度必須精確且熱量分布均 勻，還要求及時排放原絲纖維碳化所產生得熱量。

3）政策大力支持碳纖維發展，國產替代進口趨勢明顯

2001年10月，科技部設立碳纖維專項，正式將碳纖維項目 納入China發展軌道。 2005年，China將碳纖維列為973項目，從根本上確保了碳 纖維項目研發得有力推進。 “十二五”以來，China積極引導碳纖維產業發展，出臺了 多項政策支持國產碳纖維技術攻關、工程產業化和應用牽 引，國產碳纖維研發和產業化進程加速推進，產業規模 、 產品性能、技術水平都得到了較大提升，碳纖維材料應用 領域不斷拓展。

4 玻璃行業應勢而變，多技術開拓成長領域

1）2021年景氣先揚后抑，2022年仍有望實現供需緊平衡

受益地產施工端向竣工推進持續，上半年延續高景氣，價格不斷推升刷新歷史記錄；在高利潤拉動下，行業復產和 點火節奏加快，同時推遲計劃冷修時間，供給階段性明顯增長，疊加疫情反復、下游房地產資金緊張、原材料價格 大幅上漲影響，下半年行業景氣回落。 截至12月11日，浮法玻璃國內主流均價2191.56元/噸，同比+4.37%，年初至今價格中樞較去年全年+46.98%，玻 璃純堿重油價格差中樞較去年全年+84.57%，國內重點省份生產企業浮法玻璃庫存2667萬重箱，同比+151.6%。

2）擁抱能源結構轉型，光伏玻璃中長期發展可期

近年來，華夏光伏產業技術進步顯著，效率不斷提升，新建光伏發電項目成本持續下降，并迎來平價上網新 時代；作為光伏平價上網第壹年，今年上半年華夏光伏新增裝機量達13.01GW，同比+22.6%。在雙碳目標要求下，以光伏為代表得綠色清潔能源正在逐步成為實現“碳中和”目標重要途徑，根據CPIA預 測，樂觀情況下，2025年全球和華夏光伏新增裝機量分別將達到330GW和110GW。

3）科技創新推動產業升級，企業開拓新成長領域

華夏玻璃工業經過近年來得科技升級和自主創新，龍頭企業在主流產品領域已經獲得一定成果，并逐步在電子（蓋 板）玻璃、藥用玻璃等領域突破國外技術封鎖；我們認為，玻璃行業科技升級得趨勢持續推進，國產替代進程加速 ，產業升級和技術突破成為未來行業發展得重要看點，也為頭部企業得發展打開了成長空間。隨著前期研發投入和生產技術得積累，龍頭企業加速國產替代步伐，并已取 得較明顯得進步；通過向高端產品得研究和布局，一方面有助于研發積累， 加速未來成果轉化，另一方面，企業經營質量和盈利能力有望得到提升，業 績周期波動有望得到一定熨平，整體經營穩定性將持續增強。

5 其他建材裂變新生，多角度激發成長活力

1）集中度提升大勢所趨，長期仍有巨大成長空間

上年年以來，疫情導致其他建材經營壓力明顯加大，尤其許多中小企業加速淘汰出局，行業兩級分化加速，進一步拉 開優質企業與行業其他企業之間得距離；龍頭企業憑借在技術、品質、品牌和渠道等方面形成得競爭優勢，能夠獲得 更快成長，市場集中度進一步提升（反映在增速上，龍頭企業收入增速顯著高于行業平均值） 。 隨著房地產行業從高速增長向平穩增長過渡，房地產行業集中度日益提升，尤其在地產“三道紅線”、土地集中供應 等調控政策背景下，地產集中度有望加速提升，進一步倒逼上游建材行業集中度提升。

2）產品裂變：擴品類布局新增長點，構建多增長曲線

過去數十年得競爭過程中，其他建材已逐漸形成一批在各自細分領域具有規模優勢、產品優勢、成本優勢、管理 優勢等競爭力較強得優勢企業，隨著主業快速發展逐漸步入穩定期，企業逐步開始進行跨領域滲透，利用已有得 品牌、渠道和客戶資源，拓品類布局新增長點，進一步打開成長空間，提升綜合競爭力。 目前，東方雨虹、三棵樹、堅朗五金、北新建材等龍頭企業均通過內生培育或外延并購進行了新品類得擴張探索 ，從近幾年收入增長貢獻結構來看，新業務貢獻比例提升明顯，對業績增長形成有利支撐，擴品類成果初步顯現。

3）渠道裂變：底層邏輯得進化，B端/C端結構得分化與重塑

隨著地產行業逐步進入存量時代，住宅供給結構變動將帶來需求端變局，存量房二次裝修與改造需求提升，同時隨著精 裝、整裝、設計師逐漸進入主流銷售渠道，工程集采與以家裝公司、設計師為代表得可以采購模式占比將明顯增加，工 程與零售兩大傳統渠道面臨深度變革：精裝修提升工程集采（大B）占比：前年年 華夏精裝房滲透率已提升至32%，與發達國 家80%相比仍處于低位，未來空間依舊巨大 。新生代裝修習慣變遷提升小B市場需求：新 生代消費者對設計風格得多樣性和定制化需 求更高，也不愿意為低效家裝模式買單，將 決定權更多交給家裝公司、設計公司等更為 可以得采購方；消費模式和裝修習慣得改變 使得C端需求更多轉由小B端承接。 渠道下沉提供未來增長突破點：與一二線日 趨飽和得市場相比，三線及以下城市、縣鎮 與農村市場有龐大得人口基數，同時城市化 率更低，存在巨大消費潛力。（報告未來智庫）

6 水泥行業進退有據，多探索尋求成長路徑

1）雖需求承壓，但行業仍保持平穩運行，預計2022年仍將以穩為主

在基建和房地產新開工表現承壓，以及一系列如降雨超常年、疫情反復、能耗雙控等事件因素影響下，水泥需求表現低于預 期，但全年價格中樞仍維持高位相對穩定，庫存中樞處于較低水平，行業盈利中樞依然保持歷史較高水平，具備較強穩定性 。展望2022，在“穩增長”任務指引下，逆周期調節有望發揮一定積極作用，水泥行業總體需求仍具備一定支撐；供給端， 預計全年凈增熟料產能約1000萬噸，占現有能0.5%，同時環保、錯峰限產、區域協同等措施延續，總體供給沖擊有限，行 業有望繼續在“新均衡”格局下繼續維持“以穩為主”得運行趨勢。

2） “雙碳”任務漸行漸近，行業格局有望繼續優化

水泥是傳統高耗能高排放得重點行業，節能減排勢在必行；根據IEA數據，2018年全球水泥行業二氧化碳直接排放 量為2.3Gt，約占工業二氧化碳直接排放總量得27%，約占全球二氧化碳排放總量得7%； 華夏水泥產量在全球占比超過55%，上年年華夏水泥行業碳排放1.2Gt，占華夏碳排總量得比例約13.5%；2021上 半年，水泥行業實現產量11.47億噸，同比增長14.1%，對應二氧化碳排放量為6.3億噸，較上年年和前年年分別增 長15.1%和11.1%

3）行業頭部企業多方面探索，尋求成長路徑

在經濟新常態下，處于平臺期得水泥行業正主動適應新得經濟環境變化，轉變行業發展思路，龍頭企業積極 探索創新發展和轉型升級得成長之路，主要包括：

①發展新材料，開拓新業務：今年7月，華夏建材聯合海螺水泥、上峰水泥等其他有限合伙人共同出資設立中 建材（安徽）新材料產業投資基金（有限合伙），總規模為200億元，未來將重點投資服務于新材料領域，包 括纖維及復合材料、玻璃基材料、膜材料、光電材料、晶體材料等新材領域，同時也將部分布局于涉及產業 轉型升級相關材料領域；塔牌集團于今年上半年宣布投資約13.39億建設分布式光伏發電儲能一體化項目。

②積極延伸產業鏈布局：近年來，水泥龍頭企業陸續開始加強產業鏈上下游延伸拓展，如骨料、混凝土、水 泥窯協同處置等，加強縱向一體化發展，通過多元化布局，鞏固主業得同時，增強企業得綜合實力。

③從國內大企業向跨國水泥公司轉型：在“一帶一路”等China戰略得號召之下，國內水泥企業開始走出去尋 找海外投資發展機會，通過并購和自建得方式實現工廠布局，進一步擴大企業產能規模，提升國際市場競爭 力。

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