原標題：2020年春季躁動還有多少空間——景氣與估值月報
來源： 華泰策略研究
2020年春季躁動還有多少空間
——景氣與估值月報
春季躁動弱復蘇預期已price in，左側布局全年趨勢主線
近期市場關注20年春季躁動的空間和持續性，我們在2018/12《復盤十年春季躁動：2019躁動嗎》中提到，經濟基本面、季節性、流動性、經濟調節政策是決定性要素。從當前四大因素price in程度來看：我們預計20年春季躁動或呈現“節前高位震蕩，節后微漲或回落”，12/27上證綜指PE TTM已price in 2013/2014弱趨勢年，節后季節性、流動性、調節政策等若符合預期則靴子落地市場有望走平，若超預期則結構性機會可期，反之估值承壓。若20年1月年報預告或中美協商低于預期，節前行情或將面臨考驗。關注景氣持續科技制造業，左側布局下游應用端和部分周期。
四大因素：市場反映弱復蘇預期，結構性機會可期
市場整體估值price in弱趨勢年，低估結構性機會：1）20年為盈利企穩趨勢年，12/27上證綜指估值（PE TTM，下同）接近弱趨勢年2013/2014，相比2015/2019流動性改善年仍有空間，市場或呈現“節前高位震蕩，節后微漲或回落”特征；2）流動性改善程度相比2012-2014年仍較弱，更不及2015年，中證500/上證綜指估值比仍有修復空間；3）季節性回補庫存是春節后躁動的重要原因，相比2012-2014年，當前季節性敏感行業相對上證綜指仍有20%以上估值提升空間。4）科技產業逆周期政策敏感行業，估值已比肩12-13年硬件端業績改善期，低于14-15年應用端彈性確認期。
行業景氣：硬件端在右側，應用端在左側
地產竣工鏈和科技產業結構性需求帶動中游制造、下游消費進入景氣改善的右側，上游資源材料和下游應用端仍在左側。硬件端景氣整體強于應用端，如工控/基站設備/光模塊景氣改善，對應工業互聯網/物聯網/流量應用尚未發力。1）上游資源材料：有色煤炭鋼鐵價格相對平穩，庫存邊際回落，景氣改善需待整體性需求復蘇；2）上中游硬件制造業端和下游可選消費景氣改善，如房地產鏈（上游鋼鐵，中游建材輕工家電）、新能源汽車產業鏈（上游鈷、中游鋰電池、下游新能源汽車）、科技產業（工控、光模塊、半導體）；3）下游應用端仍在左側，尚待景氣從硬件建設向應用延伸。
行業估值：右側已高估，左側待驗證
截止12/27上游資源材料PB MRQ估值接近經濟弱復蘇預期 13/14年，整體需求超預期企穩才能支撐估值進一步抬升，部分板塊如玻璃和玻纖板塊因供需結構有望改善相對具有更高的性價比；地產竣工鏈和科技產業結構性景氣帶動中游制造、下游可選消費估值已高，如家電已處在2013年以來春季躁動時期歷史相對高位，僅相對17-18年需求強復蘇期仍有估值提升空間。科技產業上中游估值已高位，下游IDC、物聯網、工業互聯網、自主可控等細分板塊估值較低，前者是當前盈利增速確定性較強板塊，后者仍待2020年硬件端更新向應用端升級趨勢確認，打開估值提升空間。
春季躁動結構性機會可期，左側布局全年趨勢主線
從四大要素price in 程度來看，相對歷史相似階段2013-2014年春季躁動時期，20年春季A股PE TTM估值提升空間有限，但結構性機會可期：1）科技成長板塊從硬件制造向應用端傳導的景氣改善機會；2）部分周期板塊受益逆周期政策，供需結構改善的估值修復機會；3）流動性改善帶來的中小盤估值修復機會。但相比逆周期政策、流動性、季節性景氣改善驅動的短期機會，從硬件制造向應用端傳導驅動的景氣改善才是貫穿全年主線。關注兩條線：1）制造業景氣改善（基站設備/工控），左側應用端（工業互聯網/物聯網/云計算）；2）供需有望改善：建筑/玻璃/造紙/小家電/汽車。
風險提示：
1月中美協商影響市場風險偏好；1月底年報預告披露情況低于預期；2020年一季度逆周期調控政策低于預期。
正文目錄
再論春季躁動：2020年春季躁動還有多少空間？
躁動身影：或長或短，或早或晚，但永不缺席
四大因素：經濟基本面、季節性、流動性、經濟政策
躁動空間：當前春季躁動四大要素price in 程度？
躁動策略：2020年春季躁動結構性機會在哪？
行業景氣與估值：右側已price in，左側待驗證
上游：有色煤炭鋼鐵
有色：銅庫存回落至低位、價格企穩，鈷價格企穩
煤炭：庫存下降幅度擴大需求回升，估值歷史低位
鋼鐵：建筑用鋼短期價格下行，預計19Q4-20Q1盈利企穩
中下游：地產竣工鏈
建筑建材：水泥+平板玻璃高景氣，玻璃和玻纖估值性價比更高
輕工家電汽車：白電歷史高位，小家電輕工仍有提升空間，乘用車待改善
中下游：新基建產業鏈（電新、5G、半導體、高端制造等）
電力設備及新能源：新能源車+光伏+工控景氣改善預期上升
機械：拐點板塊提估值，中長期板塊待驗證
通信：中上游景氣估值雙升，應用端未見顯著回升
電子元器件：半導體估值相對高位，VR等2020年預期增長點左側提估值
計算機：工業互聯網、自主可控相對低估
下游：白酒價格分化，生豬均價微跌
食品飲料：白酒價格分化
農林牧漁：生豬均價微跌
風險提示
01
再論春季躁動：2020春季躁動還有多少空間
在20年初經濟基本面和社融有望持續改善、中美協商取得階段性成果等預期帶動下，近期市場風險偏好持續提升，2020年春季躁動已經提前到來嗎？我們在2020年度策略《坐穩逆全球化中的“順風車”》中提到，不同于2019年拐點年，2020年趨勢延續年隱含：前期估值已有修復+市場對拐點認知已較清晰、甚至估值已隱含了線性外推的后續趨勢，當前各因素price in程度決定2020年春季躁動是否“提前透支”，因此對各項影響變量的price in程度和超預期可能性進行評估顯得尤為重要。春季躁動四大影響要素包括：
1） 經濟基本面：經濟基本面進入上行趨勢階段，風險偏好是否overprice in，是否有超預期政策支撐經濟景氣持續改善；
2） 流動性：社融增速是否超預期、市場流動性改善是否超預期；
3） 政策調控：財政政策，尤其是科技成長產業逆周期政策方面，能否超預期以支撐相應板塊業績及估值；
4） 季節性庫存波動：基建逆周期政策或地產投資的空間和持續性、庫存周期補庫是否超預期決定了春季躁動時期，季節性敏感板塊的估值提升空間。
四個因素共同決定了：2020年春季躁動還有多少空間和持續性如何？以及超額收益的來源：成長還是周期？大盤還是小盤？逆周期政策還是貨幣政策，亦或景氣改善超預期？
躁動身影：或長或短，或早或晚，但永不缺席
2009年以來，即使A股上市公司處在盈利下行周期，春節前后均出現春季躁動，或長或短，或早或晚，但永不缺席。從歷史表現看，春季躁動行情可以劃分為三階段：躁動前，節前躁動期，節后躁動期，我們把T-30（T=0表示春節前后兩個交易日上證綜指均值，T-30表示春節前30個交易日，下同）至T-15作為春季躁動前期，T-15至春季作為節前躁動期，春節至節后T+30作為節后躁動期。回顧2009年以來春季躁動行情我們發現：1）春季躁動前期市場表現與春季躁動期間指數漲幅一般呈現負相關，前期漲幅越高，春季躁動漲幅空間和時間跨度越有限；2）節前躁動期一般在節前1~2周開啟，春節后一般持續至少一周。十年中僅有2013/2018年行情在節前結束。
2018年12月我們在《復盤十年春季躁動：2019躁動嗎》中提到，春季躁動主要受到經濟基本面趨勢、季節性庫存波動、流動性收緊或放松、經濟調控政策四大因素影響，節前市場走勢由經濟基本面趨勢主導，節后經濟調控政策與流動性寬松決定躁動空間和持續性。2019年1月初，隨著市場對于基本面的悲觀預期逐步出清，外資流入和監管態度變化，1月初上證綜指見底回升，2月公布的1月社融增量達到大超市場預期的4.64萬億元，市場開始修復對經濟基本面過度悲觀預期、提升流動性持續寬松預期，節后春季躁動行情展開，春季躁動期間上證綜指漲幅最高達到18%。
四大因素：經濟基本面、季節性、流動性、經濟政策
春季躁動行情主要受到經濟基本面趨勢、季節性庫存波動、流動性收緊或放松、經濟政策等四大因素影響，在不同經濟周期背景下春季躁動的主導因素不同，我們首先分析四大因素分別對春季躁動行情的影響。
首先，從經濟基本面來看，經濟基本面趨勢下行與上行時期，春季躁動表現出兩種近乎相反的行情走勢。在經濟下行周期，市場表現出“節前V型調整，節后反彈”特征；在經濟上行周期，市場表現出“節前高位震蕩，節后微漲或回落”特征。2019年春季經濟探底后回升，對應市場表現類似拐點年時期，類似2009、2011、2012、2015，出現“節前V型調整，節后反彈”特征； 2020年春季經濟處在持續上行周期，我們預計市場表現出“節前高位震蕩，節后微漲或回落”特征，類似2013、2014、2017、2018。其中2013和2018年春季躁動提前，行情在春節前結束。2017-2018年是盈利短周期上行尾聲，2013-2014年為盈利短周期上行前期，2020年更適合類比后者。
第二，流動性方面，一方面，在春節前后短期市場流動性表現出先緊后松的特征，指數對應呈現先跌后漲。另一方面，實體經濟流動性改善、乃至資金向虛擬經濟溢出，如社會融資增速、M1增速超預期，是春節后躁動行情的重要催化劑。
第三，春節后季節性景氣波動也是影響春季躁動行情持續性的重要因素，2013年以來經濟進入“存量模式”后，春節后景氣波幅變小，節后行情持續性也趨弱。季節性回補庫存是春季躁動的重要原因，從春季旺季PMI最高值與上半年PMI平均值對比來看，2013年以來春節后季節性景氣較弱，而2014年春季PMI最高值更是出現弱于上半年平均值的情況，2014年春節后30個交易日上證綜指下跌2%。2019年春季景氣超當年上半年平均水平，差值達到2013年以來最高值，春節后30個交易日上證綜指上漲18%，流動性寬松和政策改善預期也是重要影響因素。
最后，從春季躁動期間行業與風格板塊漲幅來看，漲幅居前板塊與期間政策相關度較高，與各行業盈利相對增速相關度較弱。2019年在減稅降費持續推進、5G加速商用等政策預期下，春季躁動期間，漲幅居前板塊主要集中在計算機、電子元器件、通信等科技成長行業。
躁動空間：當前春季躁動四大要素price in程度？
梳理2009年以來春季上證指數的板塊表現，大致經歷了周期-成長輪動期（2009-2012）、成長占優（2013-2016）、周期重返（2017-2018）、成長再度占優（2019）四個階段，各階段的主導因素不同：
1． 2009-2012年經濟調控政策與經濟基本面交替主導，經濟下行周期中擴內需政策推動周期板塊企穩，而次年市場在對刺激政策的退出的擔憂下、疊加對政策扶持新興產業的預期，成長股主題性機會強于與經濟周期關聯性較高的周期股。
2． 2013-2016年在經濟基本面筑底階段，流動性與產業政策成為主導因素，推動成長板塊在春季躁動中漲幅居前。
3． 2017-2018年隨著經濟周期性筑底回升，供給側改革與經濟基本面因素主導春季躁動，周期與金融板塊漲幅居前。
4． 2019年進入經濟基本面筑底階段，流動性與產業政策成為主導因素，推動成長板塊在春季躁動中漲幅居前。
我們預計2020年在經濟基本面企穩背景下，市場春季躁動行情有望表現出“節前高位震蕩，節后微漲或回落”的特征。當前市場已price in了部分財政貨幣政策改善預期、經濟基本面持續改善預期，若2020年1月出現年報預告低于預期、科技成長股估值過高、1月中美協商進展低于預期等情況，或提前結束節前躁動行情。春節后基建地產鏈景氣度、科技產業逆周期調節政策、流動性環境等決定節后春季躁動能否超預期。
首先，市場經濟基本面整體改善預期price in程度主要反映在PE TTM中，通過風險溢價模型（Equity Risk Premium Model，ERP）推算出，PE = 1/（Rf +ERP），Rf代表無風險利率，ERP代表股權風險溢價，代入2013年以來春季躁動高點時期的上證綜指PE TTM和無風險利率，可以得出當年春季躁動高點上證綜指PE TTM估值隱含的風險溢價水平，再代入2020年可能的無風險利率水平較高和較低值（3.5%和3.0%），得出圖表18中各年份調整無風險利率水平后的上證綜指春季躁動高點PE TTM，當前（19/12/27）上證綜指12.8x PE TTM估值，相對趨勢年（2013/2014/2016）春季躁動高點，在3.5%利率水平假設下已經透支了上漲空間、市場面臨調整壓力；相對春季流動性改善大年（2015/2019），在3.0%利率水平假設下仍有9%~38%上漲空間。
其次，流動性price in程度可以通過中證500、中小板指等中小盤板塊相對上證綜指的估值溢價水平、流動性“脫實入虛”情況來觀察，當前M2同比與（PPI+工業增加值）差值走擴，但相比2012-2014年仍在相對低位，更不及2015年流動性改善大年。
當前與歷史可比階段比較來看，中小盤股相對上證綜指仍有較大估值提升空間，其中中證500估值提升空間高于中小板指：相比2012、2013、2014年春季躁動高點，中證500/上證綜指相對估值提升空間分別達到14%、29%、70%，而中小板指/上證綜指相對估值提升空間分別達5%、1%、59%。
從春季躁動時期中小盤股的表現來看，2012、2013、2014年春季躁動時期，中證500/上證綜指相對估值分別提升10%，-6%，6%，中小板/上證綜指相對估值分別提升4%，0%，3%。除了2013年，中證500和中小板指相對上證綜指估值比均有所提升。
第三，季節性景氣要素price in程度，可以用季節性景氣敏感行業相對上證綜指相對估值比來看。我們采用有色金屬、煤炭、建筑、建材、鋼鐵等春季躁動時期表現彈性較大的周期板塊作為景氣敏感組，這些行業景氣改善可能源于經濟下行期的基建刺激政策，也可能源于庫存周期運行中，市場內生性的庫存出清和景氣企穩。相比2012-2014年，當前景氣敏感組相對上證綜指仍有20%以上估值提升空間。
最后，科技逆周期政策敏感組對產業政策超預期最為敏感，當前科技成長已經超過2012-2013春季躁動時期估值，相比2014年仍有部分空間，類比2014年4G應用帶來的成長科技股改善，科技成長股進一步提估值需待5G應用空間和彈性進一步確認。2020年春節假日后第一個工作日為年報預告披露截止日（1月31日），節前年報預告披露情況對春節前市場影響行情較大，疊加中美協商進展，或成為成長股業績預期兌現后風險偏好波動的重要觀測時點。此外2019年底至2020年初5G基站首次招標落地情況也將影響春季躁動成長股估值提升空間。
躁動策略：2020年春季躁動結構性機會在哪？
從四大要素price in 程度來看，相對歷史相似階段2013-2014年春季躁動時期，2020年春季躁動A股整體估值提升空間有限，但結構性機會可期：1）科技成長板塊從硬件制造向應用端傳導的景氣改善機會；2）部分周期板塊受益逆周期政策，供需結構改善的估值修復機會。3）流動性改善帶來的中小盤估值修復機會。相對來說，逆周期政策、貨幣政策、季節性景氣改善驅動的是短期alpha，從硬件制造向應用端傳導的景氣改善驅動才是貫穿全年beta機會。
02
行業景氣與估值：右側已price in，左側待驗證
上游：有色煤炭鋼鐵
有色：銅庫存回落至低位、價格企穩，鈷價格企穩
明年銅礦薪資協議面臨集中到期，智利動亂或使得明年該國銅礦勞資協議商談困難重重，華泰有色團隊預計20年銅礦產量或延續低增速，供給端收縮預期不改，同時中美商談取得階段性進展，宏觀情緒邊際轉暖，有望提振有色行業下游市場預期。新能源小金屬方面，電解鈷12月25日價格小幅回升至27900元/噸。
煤炭：庫存下降幅度擴大需求回升，估值歷史低位
動力煤方面，現秦皇島動力煤（Q5500）、環渤海動力煤綜合價格（Q5500）分別為550、550、元/噸，周變動分別為0.00%、0.00%，價格穩定；焦煤方面，鋼廠和焦化廠煉焦煤庫存持續低于去年同期且環比下行，疊加焦煤六港口庫存環比降幅擴大，焦煤價格短期有望向好。焦炭港口庫存、樣本鋼廠庫存均環比下行，焦炭價格亦有望獲支撐。華泰煤炭鋼鐵團隊預計19Q4、20Q1鋼企利潤環比有望持續改善，焦化企業利潤或有一定保障。
鋼鐵：建筑用鋼短期價格下行，預計19Q4-20Q1盈利企穩
價格方面，短期由于需求季節性回落建筑用鋼價格下行；庫存方面，社會庫存因建筑用鋼社會庫存上行。根據華泰鋼鐵團隊預判，20Q1地產、基建新開工較好，鋼鐵行業目前庫存仍處近五年同期歷史低位水平，需求較往年堅挺，且目前（更新至12/26）螺紋鋼價格3700元/噸。在此背景下，節后庫存或維持低位，有利于鋼價反彈，19Q4、20Q1鋼企盈利環比有望持續改善。
估值方面，在整體下游需求弱改善、需求顯著改善、流動性顯著改善集中情況下鋼鐵子板塊估值修復空間不同：1）相比需求改善較弱如2014年春季，基建地產鏈業績增速未明顯超預期，當前鋼鐵子板塊除特鋼和鐵礦石，PB估值并未出現相對低估；2）相比需求顯著改善如2013年、2016年，當前鋼鐵子板塊除特鋼和鐵礦石PB估值仍有10~20%提升空間；3）相對流動性顯著改善的2015年和2019年，當前鋼鐵子板塊均有20%以上估值提升空間。
中下游：地產竣工鏈
建筑建材：水泥+平板玻璃高景氣，玻璃和玻纖估值性價比更高
12月水泥價格持續上漲，P.O42.5 散裝水泥月末（更新至12/20）收于485元/噸。根據華泰建材團隊，春季躁動水泥板塊上漲的驅動力基建地產投資超預期等因素，核心因素在于水泥價格的同比升幅。截至目前19Q4水泥均價略高于去年同期，若20Q1全國散裝水泥均價好于去年同期均價444元/噸，對20Q1水泥股躁動行情可維持樂觀，但仍需對投資需求落地和水泥價格回落幅度保持一定警惕。
12月平板玻璃短期承壓，根據卓創資訊，上周平板玻璃價格環比下滑0.06%，但我們預計需求端房地產竣工數據的邊際改善仍將支撐平板玻璃需求。11月新增房屋竣工面積達9635.35萬平方米，累計同比下降4.5%，降幅相較于10月收窄1個百分點。
估值方面，類似鋼鐵板塊，當前水泥板塊PB MRQ估值相對2013/2014年整體下游需求弱改善階段，估值并未出現相對低估，整體需求超預期企穩才能支撐估值進一步抬升，玻璃和玻纖板塊相對具有更高的性價比，2020年供需結構有望進一步改善，估值處在歷史相對低位。此外，建筑板塊估值也處在歷史低位，需求改善預期下有進一步提估值空間。
輕工家電汽車：白電歷史高位，小家電輕工仍有提升空間，乘用車待改善
11月汽車、家具、家電等商品零售同比增速分別為-1.8%、6.5%和9.7%。家具方面，竣工改善邏輯下，家居景氣度有望持續。家電方面，奧維云網統計數據，冰箱當月線上及線下零售額分別同比增長5.6%和15.3%，增速較10月均有大幅提升。產業在線數據顯示，受益于春節，11月空調產量同比增長11.5%。汽車方面，11月乘用車銷量跌幅繼續收窄，銷量進一步改善可期，考慮需求韌性和基數因素，華泰汽車團隊預計12月乘用車批發銷量將繼續改善。
估值方面，白色家電板塊處在2013年以來春季躁動時期歷史相對高位，僅相對2017-2018年仍有估值提升空間；乘用車由于盈利回落壓力，估值被動提升；小家電、輕工相對2013年以來春季躁動時期仍有估值提升空間。
中下游：新基建產業鏈（電新、5G、半導體、高端制造等）
電力設備及新能源：新能源車+光伏+工控景氣改善預期上升
2020年，華泰電新團隊對子板塊按需求確定性及業績成長性依次排序：電動車、風電、光伏、電力設備、工控。
新能源產業鏈全球需求改善預期上升。11月，國內新能源汽車產銷分別完成11萬輛和9.5萬輛，同比分別下降36.9%和43.7%，當月銷量環比回升27.1%。海外方面，根據Marklines數據，19前三季度歐洲市場銷量36.26萬輛，同比+46%，考慮Q4一般是銷售旺季，華泰電新團隊預計歐洲19全年銷量50萬輛左右，同比+38%，2020年開始，歐洲將執行更嚴格的碳排放要求，不達標的車企將面臨巨額罰款，歐洲車企紛紛加速電動化布局來應對挑戰。
光伏產業鏈價跌、量微幅改善。12月以來，光伏產業鏈上除單晶硅片（156mm×156mm） 、保持不變外，次級多晶硅單價、多晶硅片（156mm×156mm）、光伏級多晶硅的價格均出現不同程度的下降。前11月累計61.9GW，11月組件出口規模和金額環比小幅增長。截止11月底，2019年累計出口組件61.85GW，相比去年同期增長48.9%。
機械：拐點板塊提估值，中長期板塊待驗證
根據華泰機械團隊預判，2020年工程機械板塊持續景氣，工業機器人、工業氣體、半導體設備、鋰電設備需求有望企穩。工程機械行業協會數據顯示，2019年11月挖掘機行業銷量為1.93萬臺/+21.7%，1-11月銷量合計21.55萬臺/+15.0%，行業維持高景氣狀態。11月工業機器人產量增速回升、工業氣體價格企穩等先導指標都預示國內工業生產及制造業固定資產投資或在2020年重回擴張軌道。受益于5G需求及芯片國產化趨勢，半導體設備或將在2020年有較高增速。新能源汽車前三季度需求低迷，鋰電設備訂單有所下降，長期有望受益全球汽車大廠加速電動化轉型、特斯拉國產化、國內高端電池需求提升等。
通信：中上游景氣估值雙升，應用端未見顯著回升
根據華泰通信團隊預計，2020年上半年為網絡建設交付期，2019年底至2020年初，5G基站首次招標有望啟動，通信行業景氣度將逐漸從上游向中游傳導，基站設備、光模塊、IDC、物聯網等細分板塊有望受益。當前通信子板塊或板塊代表公司毛利率從2018年以來保持回升態勢，其中基站設備 光模塊 物聯網 IDC；通信子板塊PE TTM估值顯示，光模塊 基站設備 IDC 物聯網，通信中游板塊業績和估值提升顯著，中下游應用端尚未出現明顯業績和估值提升。
電子元器件：半導體估值相對高位，VR等2020年預期增長點左側提估值
根據華泰電子團隊對2020年的預判，2020年電子行業正在 5G創新周期當中迎來“電子+”趨勢下的發展新機遇：天線、射頻前端、光學、VR、半導體、TWS、可穿戴等方向有望迎來新的機遇。
當前射頻及天線、半導體業績改善明顯，兩個板塊估值在電子元器件行業居前，主要受益于5G 基站設備出貨量提升，同時TWS耳機等爆款消費電子產品出貨量大幅提升；市場對顯示器件板塊2020年供需格局改善的預期也在提升，板塊估值提升。
相對2013年以來春季躁動高點時期估值，電子元器件主要子板塊估值提升空間：半導體 虛擬現實 顯示器件 射頻及天線 光學光電子。
計算機：工業互聯網、自主可控相對低估
根據華泰計算機團隊分析預判，2020年是計算機技術產品化和需求“雙拐點”：1）2020年或將逐步完成從技術向產品轉化的領域包括5G應用（包括車聯網、工業互聯網等）、自主可控、金融科技（包括區塊鏈應用等）；2）需求“拐點”向上包括云計算、信息安全、智慧醫療等細分板塊。
車聯網板塊今年以來盈利持續回落，估值被動提升至2016年以來的高點，僅略低于2015年；工業互聯網板塊2018年以來盈利持續改善，當前估值處在歷史相對低位；智慧醫療板塊2019年以來盈利微幅改善，當前估值處在2017年以來歷史高位，但相比2014-2016年期間，仍有較大估值提升空間。
當前計算機行業估值較高的是金融科技、自主可控、智慧醫療板塊，估值相對較低的是5G應用相關（包括車聯網、工業互聯網等）和云計算板塊。前者是當前盈利增速確定性較強板塊，后者需要在2020年進一步確認增長趨勢。相比2013年以來春季躁動時期，工業互聯網、自主可控仍有估值提升空間，金融科技、智慧醫療、車聯網、云計算PE TTM估值超過經濟高景氣時期（2017-2019），科技成長板塊結構性景氣時期（2014-2016）。
下游：白酒價格分化，生豬均價微跌
食品飲料：白酒價格分化
白酒價格分化，截至2019年12月25日，高端白酒如五糧液價格同比上漲32.11%，而中低端白酒如劍南春價格上漲幅度較小，較去年同期上漲4.78%。截止12月25日，奶粉價格同比上漲，生鮮乳價格同比小幅下滑，產區生鮮乳平均價同比保持溫和上漲態勢。2019年11月餐飲收入維持平穩較去年同期上漲9.7%，且增速高于社會消費品零售增速（8.0%）。
農林牧漁：生豬均價微跌
12月16日至12月20日生豬均價跌幅較小。根據豬易通數據，上周生豬均價為33.57元/公斤，周環比下降0.67%，自11月以來價格跌勢持續。截至12月24日，36個城市豬肉平均零售價格同比小幅上漲0.5%至30.73元/500克，雞肉價格漲幅高于豬肉，同比上漲2.1%。截至12月25日，優質強筋小麥期貨結算價2410元/噸，黃玉米結算價1830元/噸，較11月末均有小幅上漲。
03
風險提示
1）1月中美協商影響市場風險偏好：中美商貿協商計劃于2019年1月舉行，協商結果低于市場預期將引發市場風險偏好波動；
2）1月底年報預告披露情況低于預期：A股部分公司將在2020年1月底披露年報預告，年報預告業績低于預期或將引發市場調整；
3）2020年一季度逆周期調控政策低于預期：2020Q1財政政策和貨幣政策低于市場預期，或降低經濟基本面改善預期。
